天瑞仪器：深耕中高端化学分析仪器领域

　　天瑞仪器(300165)调研简报：深耕化学分析仪器领域，研发驱动、志在高远

　　公司于2011年2月21日发布了2010年度业绩快报。从季度数据来看，2010年4季度公司收入同比增速有所放缓，而营业利润率和销售净利率则大幅下滑。我们认为导致其收益水平下滑的主要原因是公司加强营销网络建设、加强研发投入等导致公司销售费用、管理费用的增幅较大。

　　(1)新兴产品满足新兴需求的特性导致其市场培育需要大量的前期营销投入。X射线荧光光谱仪主要应用于重金属检测领域，在日常生产生活中的应用还处于逐步推广阶段，其潜在需求如同冰山一角，但新兴的市场通常需要从头培育从而导致前期的营销投入较大。公司是国内领先的X射线荧光光谱仪研发和制造专家，具备自主创新和核心技术优势。从中长期来看，X射线荧光光谱仪需求将大幅受益于中国版RoHS指令的推进和国内对重金属超标问题的日益重视。

　　(2)中高端化学分析仪器进口替代空间广阔，研发驱动，一份耕耘一份收获。中高端化学分析仪器如质谱仪涉及食品、环境、人类健康、药物、国家安全和其他与分析测试相关的领域，国内需求逐年增大，而供给却几乎全部由国外品牌占据。如国内企业想通过自主研发进入中高端化学分析仪器领域，必然需要大量的前期研发投入。从公司最近几年的研发投入大幅增加的情况来看，我们预计公司后续中高端化学分析仪器新产品推出的机会很大。根据公司公告披露，从谨慎的原则考虑，其研发费用全部计入了当期损益，未予资本化。

　　公司如能研发出重大产品必将给公司带来爆发性的增长机会。公司2010年EPS为1.04元，我们此前在询价报告中预测公司2011年、2012年的EPS可达1.35元和1.74元。从A股中研发驱动型上市公司来看，其2011年PE在50陪左右。按2011年45-50的PE区间估算，其合理价值区间在60.81-67.56元之间。公司2011年2月25日收盘价56.29元，给予增持评级。

　　风险提示。(1)新产品研发存在不确定性;(2)传统产品竞争或将加剧。